国内外企业并购理论研究篇1

【关键词】并购 相关并购 非相关并购 并购绩效

一、研究背景

当前中国并购活动已经如火如荼，研究统计发现中国78%以上的企业倾向于通过并购活动来实现规模扩张。而国内外研究表明，越来越多的诉讼风险均来自企业并购。这种并购行为的失败引发我们的思考，影响并购绩效和并购决策的因素究竟是什么。通过对目前已发文献的梳理，我们发现并购的相关性是决定并购绩效的一大因素，而这个元素不同程度对并购绩效造成差异，这就引发前文所说并购失败案例的频发以及企业由于并购引起的诉讼数量的增加。那么研究并购相关性与并购绩效的关系势在必行。

二、研究意义

（一）理论意义

为企业并购绩效的研究提供新思路，有助于丰富对企业并购的理论研究。西方学术界已经对于企业并购行为形成了较为完整的理论体系，但从相关的理论研究来看，现有的有关企业并购行为的研究往往集中于西方发达国家，而对于我国不同制度下背景下，企业并购行为具有种种独特规律。因此，本文对于规范化和系统化国内关于企业并购的研究，为实践部门提供相关的理论依据是大有裨益的。

（二）实践意义

1.引导上市公司做出合理的并购行为。为上市公司做出正确的并购决策提供参考，引导上市公司合理进行并购行为，处理好并购相关性与企业并购绩效之间的关系，为企业带来良好效益。

2.有助于深入理解企业并购绩效，规范上市公司并购行为。深入地了解上市公司并购绩效的影响因素，并进而规范上市公司并购行为。

三、文献综述

（一）并购相关性

相关性的概念源于70年代的企业多元化研究。多元化并购是并购行为的一种形式，是指企业通过并购与企业不具有相关业务的其他企业，来获得收益的行为。而判断并购行为是否相关，大多数研究学者按照CSRC行业大类代码进行行业分类，从并购双方是否属于同一行业的角度来确定，即分为相关并购和非相关并购。

（二）并购绩效

关于并购绩效的界定，有等学者认为并购绩效是指企业发生并购行为后对自身产生的效益的总称，包括两个方面：并购行为的业绩和效率。。

基于事件研究法，国外学者对企业并购绩效进行了很多研究。有学者将企业的累积超额收益作为衡量企业绩效的指标，发现收购方的股东收益要远远低于被收购方的股东收益。另有研究表明在四种不同并购类型中，无偿划拨类的上市公司绩效在并购前后没有明显变化，而购买股权的公司在并购前后绩效有明显提高，而政府控制决策只对企业短期的效益产生影响，不能真正提高市场的有效机制，表明不同的并购类型会给企业带来不同的企业绩效。

基于财务指标法，有学者运用因子分析法实证表明并购在短时期内会改善公司的绩效，但是长期结果却显示企业并购并没有提高企业绩效。由此可以看出在我国企业的发展实践中，企业并购行为并没有达到提高企业经济效益的结果，并购绩效从整体上来讲都呈现下降趋势。

关于并购绩效影响因素的研究，发现影响企业并购绩效的微观因素是：费用水平、抵押价值、成长性、企业规模等，而从宏观角度来看有经济发展状况、资本市场行情、汇率变化等。

张睿通过实证研究发现：①并购行为在一定程度上提升了公司的经营业绩；②并购双方公司的并购绩效不一致；③股权并购的并购绩效好于资产并购；④横向、纵向和混合并购下的并购绩效各不相同；⑤企业需要经过一定时间的并购整合才能发挥并购效应；⑥我国上市公司并购绩效的持续性不足；⑦企业的并购行为存在风险；⑧我国上市公司并购行为存在政府干预[1]。

（三）并购相关性与并购绩效

委托-理论认为，企业的多元化是在信息不对称基础上，由公司高管为了追求私人收益的道德风险所引起的，因此研究认为企业多元化会损害企业绩效和投资者利益的。而且有学者实证分析中发现样本公司从并购首次公告到交易完成平均耗时半年左右时间，大部分公司进行的还是同行业之间的并购，只有大约1/4的公司进行的是跨行业收购。

并购相关性假说认为，企业进行相关并购要优于非相关并购。有学者研究发现非相关并购给企业带来的好处，如降低资本成本 ，提高管理效率以及由于规模扩大、业务增加而带来的企业市场占有率的增强，这些优势同样存在于相关并购中，但是相关并购所带来优势，即规模经济和范围经济共同产生的协同收益，以及企业核心竞争力在相关产业之间的转移却是非相关并购难以实现的，因此相关并购可以表现出更好的绩效，即并购企业双方的相关程度越高，并购行为所产生的价值就越大，企业绩效也就越好。

效率理论认为，并购行业的相关程度越高，就越能体现并购企业双方的协同效应，越能实现规模经济效应且降低生产和经营成本；从组织资本理论看，行业相关程度越高的并购越容易实现企业核心管理能力向目标企业的转移，从而提高企业并购绩效。

以上理论分析以及文献实证结论表明，进行相关并购的企业更能带来企业绩效的提高。且非相关并购对短期并购绩效呈负相关，与长期并购绩效呈正相关。例如余鹏翼和王满四认为并购当年相对于并购前一年绩效的差值来看，行业差异越小，收购公司的绩效越好，并购效的提高来自相关行业的并购，但到并购后第二年，并购绩效的提高却来自不相关的并购[2]。这个结论得到大多学者的认同。

四、研究结论

关于并购相关性和并购绩效方面的研究，国内外学者众说纷纭，大致有这几项结论。第一，相关并购优于非相关并购，更能未企业带来好的绩效；第二，并购相关性对企业绩效并无显著的影响；第三，相关并购对企业绩效的影响并没有预想的好，相反相关并购对企业长期绩效产生显著的正相关关系；第四，企业并购后当年绩效来自相关并购，而并购后第二年、第三年的绩效则来自不相关并购。根据以上文献的梳理，本文的研究结论为支持并购相关性假说，即相关并购优于非相关并购。

参考文献

[1]张睿.我国上市公司不同并购模式下并购绩效的实证研究[D].西北大学，2012.

[2]余鹏翼，王满四.国内上市公司跨国并购绩效影响因素的实证研究[J].会计研究，2014（3）.

国内外企业并购理论研究篇2

关键词：海外并购；股权结构；绩效

一、 引言

近几年，随着中国经济的不断发展和政府走出去战略的提出，中国企业开始纷纷踏上海外经营的道路，在中国企业推进海外并购的过程中，高速化与规模化的企业经营模式并没有换来效率化与效果化经营成果。面对着经济全球化、一体化的日益加剧，全球的产业结构在不断的重组升级并且发生着战略转移，通过海外并购的行为可以高效的进入他国市场，获得资源，降低行业进入壁垒，使公司快速的实现规模性成长。目前，国内外学者对影响海外并购绩效的研究领域中的一个共识是作为一种具有职权配置功能的制度安排。股权结构作为现代公司治理结构的基础，决定了公司治理各利益主体的行为取向。本文从公司治理的角度探讨了股权结构对公司海外并购的影响。

二、 理论分析与文献综述

1. 股权结构理论与涵义。股权结构是公司治理机制的重要组成元素，其核心内容包括股权集中度、股权性质及公司高管持股等。股权结构一般包含两个方面的关系：一是投资比例关系，属于量化的范畴，用股权集中程度来衡量；二是权力关系，体现了不同背景的股东对企业剩余索取权和剩余控制权的支配程度。Jensen和Mecling（1976）在公司治理的视角首次对股权结构与公司绩效之间关系做了最早的研究，认为内部股东比例会对公司价值产生很大影响。之后，国内外学者继续在这一视角进行了大量探讨。

（1）股权集中度与公司绩效。股权集中度是公司所有股东因持股比例的不同所表现出来的股权集中还是分散的数量化指标。在股权集中度方面，从小股东“搭便车”角度出发，Grossman和Hart（1980）认为过于分散的股权结构，不利于股东对经营者进行监督。Fama和Jensen（1983）认为，一旦股权集中度过高，市场流动性就会下降，将增加投资者的预期回报率，从而造成公司绩效的下降。Sheifer和Vishny（1986）认为股权集中型公司的盈利能力和市场表现比股权分散型公司更好的。Claessens（1997）以及Pedersen和Thomsen（1999）通过实证研究都得出股权集中度与公司绩效存在显著的正相关关系的结论。然而，也有学者研究认为股权集中对公司绩效并没有显著的影响。La Porta（1999）的研究结论认为股权分散型公司的绩效要优于股权集中型公司。同时，Demsetz和Lehn（1985）采用净资产回报率对股权集中度进行回归，发现股权集中度与公司绩效之间不存在显著的相关性。Mehran（1995）的研究也得到了类似的结论，认为股权集中度与公司绩效不存在显著的相关关系。

（2）股东性质与公司绩效。目前在机构投资者与公司价值的研究方面，Sheng-Syan Chen和Kim Wai Ho认为外部机构持股比例显著影响公司价值。Makhija和Spiro以完成私有化的捷克公司为研究样本发现，公司的股票价值随外部机构持股比例的提高而增大。国内学者陈小悦和徐晓东（2001）研究表明国有股比例与盈利能力之间存在着某种负相关关系。孙永祥（2001）发现国有控股公司的价值要低于民营公司。佘静怀、胡洁（2007）发现国有股比例与公司价值存在显著的倒U型关系。

（3）公司高管持股与公司绩效。公司高管持股是伴随新制度经济学和公司治理研究的发展而产生的一种公司治理制度安排。其核心思想就是管理者拥有部分所有权，享有部分剩余控制权和剩余索取权来达到激励和约束高层管理者的目的。Shleifer A.和VishnyR.（1988）研究指出：公司高管持股比例在0-5%时，公司价值与管理者持股比例正相关；在5%～25%时，两者呈负相关关系；25%以上时，又呈正相关关系。McConnell和Servaes（1990）、Myeong-Hyeon和Cho（1998）在不同的高管持股比例分隔的区间段也得出过相似的结论。然而也有不同的研究结果，国内学者王芳芳（2011）通过对中部地区6个省市的158家上市公司进行股权结构和公司价值关系的实证检验表明，高层管理人员持股比例与公司价值成正相关关系。

基于对上述研究的梳理，考虑到我国具体的体制环境，本文拟用股权集中度、股权性质和公司高管持股三个维度来表征股权结构特征。

2. 海外并购行为及其绩效研究。目前关于海外并购绩效的研究主要集中在海外并购行为后企业的绩效表现和影响海外并购绩效的因素两个方面。

（1）海外并购绩效表现。关于海外并购后的绩效表现的研究目前尚未有统一的结论。Langtieg（1986）的研究发现企业并购重组后的绩效没有显著提高，甚至有所下降。李东富（2005）进行海外并购的中国企业的绩效指数呈V字走势。而另一些学者则得出了相反的结论。王谦（2006）通过实证检验发现，实施海外并购的企业在第二年与同行业的控制样本在盈利能力和成长性指标比较中显著占优。

（2）影响海外并购绩效的因素。目前，关于海外并购绩效影响因素的研究国，主要产业特点、组织因素、股权结构、并购类型、支付方式、文化冲突等几个方面展开的。

在产业特点方面，产业的市场结构、盈利能力和生命周期在某种程度上会对海外并购绩效产生影响。范从来、袁静（2002）的相关研究指出，行业的生命周期会对海外并购绩效产生显著影响。在组织因素方面，企业的并购经验、组织规模、管理模式、价值观等内部组织因素对海外并购绩效的影响。Lubatkin（1982）发现并购经验与并购绩效存在微弱正相关的结论。Kang（2004）的研究发现被并购方的组织规模越大，并购企业的超常收益也会越大。不同的支付方式会影响并购主体公司和目标公司的绩效表现，并且现金交易的并购支付方式能产生更高的绩效汇报。谢军（2003）从资本结构角度研究，认为中国企业在海外并购过程中杠杆收购方式和债券支付方式有利于并购绩效提升。文化差异被认为是中国企业海外并购失败的一个重要原因。Barkema（1996）以荷兰企业的海外并购案例为样本的研究表明，文化冲突对海外并购绩效有微弱的负影响。宋耘（2003）研究发现文化冲突影响并购绩效。阎大颖（2009）认为目标公司的文化距离越小，海外并购绩效越好。

三、 研究假设

1. 股权集中度对公司海外并购行为绩效的影响。基于委托理论、利益相关者理论和资源基础理论，控股股东由于追求自身利益最大化，并且我国上市公司内外部治理机制以及对中小投资者保护措施尚不完善，因此控股股东通过海外并购谋求控制权，侵占小股东利益。所以股权集中度越高，控股股东的侵占效应就越明显，也就越不利于我国企业的海外并购的实施过程和结果，体现在绩效表现越差。故本文提出了第一个假设：

H1：股权集中度与海外并购的绩效负相关。

2. 股权性质对公司海外并购行为绩效的影响。目前组成我国股票市场的股权成分主要有国家股、法人股和个人股等，故本文将上市公司按照第一大股东属性分为国有股公司和非国有股公司。从资源基础理论出发，国有股公司在资源获取和寻求制度保障等方面优势明显高于非国有股公司。陈志军、薛光红（2010）认为国有股公司可以优先获得许多由政府政策主导和分配的重要战略资源。因此，基于资源基础论，因此本文提出以下假设：

H2：控股股东为国有性质会能提高公司海外并购绩效。

3. 公司高管持股对公司海外并购行为绩效的影响。公司的管理者作为人在海外并购过程中享有控制权，由于信息优势可以产生逆向旋转及道德风险等相关问题。委托理论和利益相关者理论认为，公司高管成为股东可以规避这些风险，公司高管持股概念和相关研究应运而生。公司高管持股作为所有者对公司高层经营者的一种长期激励的股权制度设计，在理论上会从两个方面对公司绩效产生影响：一方面相对于外部人，管理层的信息优势加上拥有较高的经营管理技巧，会使公司高管持股产生潜在的效益，优化公司治理机制和提升公司绩效；另一方面由于管理层和股东的目标差异，可能会造成管理层为追求自身利益而无视股东利益。

虽然目前我国上市公司高管持股数量和比例普遍偏低。魏刚（2000）研究指出管理人员的持股比例难以使得管理层去代表股东行使监督控制职能，公司高管持股制度也难以发挥足其预期的约束和激励作用。海外并购的高风险极使管理层在海外并购决策过程中会对收益与成本进行权衡，而侵占公司股东利益要高于海外并购所带来的绩效提升的利益，由于管理层持股较低，就会导致在公司海外并购行为中过程，选择管理价值最大化而不是股东价值最大化。故本文假设：

H3：公司高管持股对公司海外并购起到抑制的作用。

四、 研究设计

1. 样本选择与数据来源。本文选取2007年～2010年间共4年的A股上市公司作为初始研究样本，为了保证数据的准确性和完整性，我们剔除了标的出让方是海外公司和ST公司。此外，考虑到会计准则的不同，还剔除银行、证券等金融行业的样本。最终得到一个包含76家上市公司的样本。关于财务指标数据来自wind并购重组数据库，股权结构数据来自CCER上市公司治理结构数据库，缺失的数据，通过上市公司信息披露网站等公开资料补充。

2. 变量定义与说明。本文具体选取的各变量的定义如下：

（1）被解释变量。海外并购绩效（ΔROE）：并购后一年与并购前一年ROE之差；

（2）解释变量股权集中度（CR_5）：前五大股东持股比例之和；股权性质（Share）：虚拟变量，1为国有股，0为非国有股；公司高管持股（MO）：虚拟变量，1为管理层持股，0为管理层不持股；

（3）控制变量。公司规模（Size）、资产负债率（Lev）、时间虚拟变量（Year）；

3. 模型构建。为检验本文所提出的三个假设，特构建了三个模型。

模型（1）为检验假设1的模型：

ΔROE=β0+β1CR_5+β2Size+β3Lev+β4Year1+β5Year2+β6 Year3+ε（1）

模型（2）为检验假设2的模型：

ΔROE=β0+β1Share+β2Size+β3Lev+β4Year1+β5Year2+β6 Year3+ε（2）

模型（3）为检验的模型：

ΔROE=β0+β1MO+β2Size+β3Lev+β4Year1+β5Year2+β6Year3+ε（3）

五、 实证结果分析

本文通过线性回归的方法分别对模型（1）、模型（2）、模型（3）进行检验：

模型（1）的调整R方为0.288，拟合效果较为理想；D-W检验值为1.902，说明方程基本不存在自相关；变量的方差膨胀因子（VIF）都远远小于10，可以认为不存在多重共线性问题；整体F检验显著。因此假设1整体检验效果良好，可以进行回归分析。股权集中度（CR_5）的系数为负（-0.229），并且通过了5%的显著性检验，假设1通过验证，即股权集中度与中国企业海外并购绩效负相关。

模型（2）、模型（3）的调整R方、D-W检验值、VIF、F检验都较为理想，模型（2）股权性质（Share）的系数为负（-9.177），并且通过了5%的显著性检验，表明国有性质的控股股东国会抑制中国企业海外并购绩效。模型（3）公司高管持股（MO）的系数为负（-5.152），并且通过了5%的显著性检验，假设3通过验证，即公司高管持股会抑制中国企业海外并购绩效。

六、 结论与启示

自2007年，中国公司的海外并购的进程高速增长，但大多数的并购行为并未带来预期的绩效收益。因此，中国企业应该实践考虑的不仅仅是如何进行更多的海外并购，还应考虑如何提高海外并购的绩效。本文，通过逻辑推导和实证检验所得结论以期对中国企业的海外并购实践活动发挥有效的理论指导作用。

基于公司治理角度的企业具体运营层面，首先优化上市公司股权结构，保护中小股东利益是提高公司海外并购的有效手段，现有的股权结构和制度安排往往缺乏有效的内部监督，导致大股东最大化享有的权利却没有承担相应义务，侵害中小股东的利益，通过完善公司信息披露制度、引入累积投票制和独立非执行董事制度等手段来保障中小股东利益，优化现有的股权分布结构，建立权责对等的股权结构，最终提高企业跨国并购绩效；其次，适当减持国有股，培育职业经理人市场，深化股权分置改革，适当减持国有股股份比重，转变企业运行机制，培育健康的职业经理人市场，提升国有企业跨国并购绩效；此外，适当调整公司高管持股比例，建立有效的监督机制，保障海外并购战略的实施，提升企业跨国并购绩效。

此外，在宏观制度建设层面，完善有效的法律法规为中国企业的海外并购提供法律依据，强化政府服务职能，建设合理的制度环境，为我国企业海外并购筑起的坚实的后盾，通过经济领域的外交手段，加强各国间的合作，创造良好的国际经济环境，树立高校负责的国家形象，是我国企业开展海外并购的切实保障。

参考文献：

[1] 李维安，李汉军.股权结构、高管持股与公司绩效[J].南开管理评论，2006，（5）：1-7.

[2] 陈小悦，徐晓东.股权结构、公司绩效与投资者利益保护[J].经济研究，2003，（11）：3-11.

[3] 孙永祥.上市公司的所有权与融资结构[J].当代经济科学，2001，（6）：28-34.

[4] 佘镜怀，胡洁.上市公司股权结构与公司绩效关系的实证分析[J].当代经济科学，2007，（1）：99-110.

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[6] McConnell， J.J.& H.Servaes.Additional Evidence on Equity Ownership and Corporate Value[J].Journal of Financial Economics， 1990，（27）：595-612.

[7] 魏刚，高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究，2000，（3）：32-64.

[8] 王芳芳.股权结构与公司绩效――基于中部六省上市公司的实证分析[J].经济理论研究，2011，（6）：33-48.

[9] Langtieg.The Hubris Hypothesis of Corporate Takeovers[J].Journal of Business，1986，（59）：197-216.

[10] 李东富.中国企业海外并购绩效实证研究[D].上海大学学位论文，2005：77.

[11] 王谦.中国企业海外并购协同问题研究[M].北京：经济科学出版社，2006：200.

[12] 范从来，袁静.成长性、成熟性和衰退性产业上市公司并购绩效的实证分析[J].中国工业经济，2002，（8）：16-22.

[13] 谢军.并购财务方式与资本结构――并购财务方式的最优选择[J].财经论丛，2003，（2）：18-22.

[14] 宋耘.文化冲突与文化适应对并购绩效影响的实证研究[J].科技管理研究，2006，（9）：16-21.

[15] 阎大颖.国际经验、文化距离与中国企业海外并购的经营绩效[J].经济评论，2009，（1）：5-10.

[16] 陈志军，薛光红.股权结构与企业集团多元化经营战略关系研究[J].财贸研究，2010，（5）：126-131.

[17] 段明明，杨军敏.文化差异对跨国并购绩效的影响机制研究：一个整合的理论框架[J].科学学与科学技术管理，2011，（10）.

基金项目：重庆市教委人文社会科学研究项目“混合所有制下控制权市场大股东治理优化研究”（项目号14SKC08）。

作者简介：邓荣霖（1937-），男，汉族，福建省长乐市人，中国人民大学商学院教授、博士生导师，研究方向为国际企业管理、中国企业发展与改革、中外企业制度比较；关伯明（1958-），男，汉族，中国香港特别行政区人，中国人民大学商学院博士生，研究方向为战略管理、国际企业管理、公司理论与实务；彭华伟（1976-），男，汉族，四川省威远县人，西南政法大学管理学院讲师，研究方向为资本市场与公司治理。

国内外企业并购理论研究篇3

关键词：技术并购;企业绩效;研究现状

一、引言

近代以来，科技突飞猛进的发展推动了经济社会的快速进步。在当今世界，为了应对不断变化的市场环境和消费者需求，为了获取先进技术以在竞争中取得先机和建立优势等，越来越多的企业将技术创新、技术战略作为企业战略的重要组成部分。企业获取技术的途径一般包括内部研发和外部导入。而外部导入又有三种方式：技术购买、技术联盟和技术并购。

与技术购买、技术联盟等其它外部导入方式相比，技术并购有以下的优势：快速地实现多元化发展，比如获取新的技术快速研发新产品并进入新的市场;获取多种经济效应，如规模经济效应、范围经济效应、速度经济效应、空间经济效应。由于技术并购独特的优势，其日益成为关注热点，同时技术并购后资源整合的难度高，其对企业绩效的影响也莫衷一是。本文将对近年来关于技术并购对企业绩效的影响的文献进行梳理，分析企业技术并购绩效的研究现状，并总结出主要的影响因素，最后是对未来研究的展望。

二、技术并购对企业绩效的影响

技术并购能使主并公司快速获取技术资源，提高、完善自身技术能力或快速实现多元化，如在并购后实现有效整合，则能发挥多种经济效应和协同效应，有利于企业绩效的提高。但是，技术并购预期目标的实现也面临着文化整合、技术融合、人才流失、市场风险等诸多问题，若不能有效解决这些问题，技系术并购反而会对企业造成损害。那么迄今为止企业进行技术并购的绩效如何？本文经过对近年来的实证研究成果进行梳理，总结出目前对技术并购与企业绩效关系的研究结论主要分为三类：积极效应、无显著影响或消极效应、多种效应。

（一）技术并购对企业绩效有积极作用

Zahra（1996）以美国112个新生物技术公司为研究对象，发现外部技术获取对公司的绩效，如销售增长率、资产净利率等有积极的影响。

何庆明、戴丽萍（ 2004） 的研究发现，技术并购通过转移智力资本，形成技术资源优势，并购后的协同效应可以提高并购双方的经营效率，从而提高了并购企业的绩效。李艳琴（2010）以2004-2005年发生技术并购事件上市公司为研究对象，运用随机前沿分析的方法，结果表明技术并购能够显著提高企业的研发效率。胥朝阳等（2013）通过对A 股上市公司创值能力的进行实证研究，发现技术并购对并购公司的创值能力产生了积极效应。温成玉等（2011）以2001-2008年我国高技术上市公司发生的96起技术并购事件为研究对象，以专利产出衡量创新绩效，结果表明：技术并购对主并公司的创新绩效有显著的正效应。郑骏川（2012）以2007-2010年我国上市公司446次技术并购为研究样本，实证结果显示：若主并方为科技型企业，技术并购对内部研发具有替代作用，若主并方为非科技型企业，则技术并购对内部研发强度没有影响;同样的，若主并方为科技型企业，其当期的市场价值具有额外的增值效应，而非科技型并购者则没有这种增值效应;另外，科技型收购者发生技术并购后未来盈利能力的提升更为明显。

（二）技术并购对企业绩效无显著影响或有消极效应

Jones等（2001）以188 家总部在美国的跨国公司子公司为研究对象，考察了外部技术获取与公司绩效之间的关系，基于详细分析得出结论：外部技术获取对企业绩效有负面作用，其与产品、市场表现和财务指标存在负相关关系。Carmine Ornaghi（2009）以大型制药企业为的并购事件为样本，发现技术并购对企业创新绩效没有显著的影响，另外，并购双方技术相关性与创新绩效也没有显著的正相关关系。

王金桃、裴玲（2013）以2004―2008年间发生技术并购的58 个上市公司为研究对象进行实证研究，结果显示：技术并购、技术并购与内部研发投入的交互作用都对公司的绩效都没有显著的影响;同样的，技术联盟对公司绩效也没有显著的影响，但是内部研发投入与技术联盟的交互作用对公司绩产生显著的正面影响。何健生、陈海声（2012）以2008年发生技术并购事件的A股上市公司为研究对象、产权性质作为分类标准，从投资者法律保护角度，考察了企业技术并购绩效。研究发现，我国上市公司发生技术并购后的连续三年出现负绩效，在并购后的第二年绩效出现较大提升，但在并购后第三年绩效又出现下滑，说明我国企业在进行技术并购时更多地考虑短期利益。王宛秋等（2009）选取我国A股上市公司的41个技术并购事件作为样本，考察技术并购对企业财务绩效的影响，实证结果表明技术并购不能显著提高主并方企业的财务绩效。

（三）技术并购对企业绩效有多种效应

随着研究的深入，国内外学者以各种影响因素为分类标准，如技术并购的类型、行业相关性等，对研究对象进行分类，进而考察不同分类的研究对象的技术并购绩效，以得出更有说服力的结论。

三、技术并购绩效的影响因素

关于技术并购绩效的影响因素非常多，本文根据现有文献将其总结归纳为四类：技术并购的类型、领域相关性、能力存量和其它影响因素。具体研究成果归纳如下：

（一）技术并购的模式

刘开勇（2004）按照技术并购的动机，将技术并购模式分为四种类型：进入新领域型、技术升级型、技术完善型和技术互补型。我国学者大量借鉴刘开勇（2004）的研究，并在其基础上，对技术并购模式进行新的划分。胥朝阳等（2009）以2002～2004年我国A股上市公司185 起技术并购为研究对象，发现：技术升级型和技术互补型并购对公司经营绩效有积极影响，而技术进入型并购在短期内是公司绩效出现下滑。

胥朝阳等（2013）按照并购方的战略意图，将技术并购分为分为业务开拓型和行业巩固型，并以1999-2004 年发生技术并购的A股上市公司为研究对象，发现行业巩固型技术并购的创值能力要高于业务开拓性，原因是技术并购后主并公司获得目标公司的技术的同时，还需对技术资源进行整合、应用，如果并购双方技术领域不同，无疑会增加技术融合的时间和成本，加大创值的阻力。

（二）领域相关性

企业并购的领域相关主要体现在技术和市场两个方面，如果并购双方处于同一行业，具有相似技术或相同市场，则便于企业之间信息的沟通、技术的融合和市场的扩展，易于实现协同效应、范围经济和规模经济等，从而提高了企业的绩效。

Singh（1987）根据并购双方的战略匹配性，把并购分为相关并购和非相关并购。Duysters（ 2002） 研究发现，在技术型并购中，相对于非相关型并购，行业相关型并购对企业绩效有显著的积极影响，技术并购后的对资源的有效整合对提高企业绩效有显著作用。Laamanen et al.（2009） 以1879个技术并购案例为研究样本，考察技术并购对企业研发能力的影响，发现并购双方属于同领域技术型企业的，并购企业的研发能力得到提升，且其证券市场的价值的提高显著高于非相关领域的技术并购。Cassiman 等（2005）以31 个并购案例为研究对象，发现并购双方技术相关程度与并购企业创新绩效显著相关，并购前双方技术的互补性与创新绩效存在正相关关系。

温成玉、刘志新（2011）根据主并公司和目标公司的行业相关性，将技术并购划分为加强型和优势互补型，选取2002年A股发生并购的高技术上市公司为研究样本，结果显示优势互补型技术并购对主并公司创新绩效有显著的积极作用，而加强型技术并购对主并公司创新绩效没有显著影响。

（三）能力存量

能力存量主要包括三个方面：知识规模、并购经验累积和关键人才。知识规模越大、并购经验累积越多和关键人才越稳定，则能力存量的规模就越大，企业技术并购绩效也就越高。

Ahuja & Katila（2001）以化工行业发生技术并购的公司为研究对象，以并购前拥有的专利数衡量技术知识基础规模，发现获取的知识基础绝对规模对主并公司的创新绩效有正面影响，而获取的知识基础相对规模则对主并公司的创新绩效有负面影响。温成玉等（2011）参考Ahuja 等（2001）的研究成果，以我国2001-2008年高技术公司发生的96起技术并购为研究样本，但得出了不太一致的结论：目标公司的绝对知识基础规模、目标公司与主并公司的相对知识基础规模对主并公司的创新绩效均有负面效应。

Gerpott T等（1993）认为关键技术人员不仅拥有优秀的专业技能、掌握关键的技术知识，而且还在原研发团队中起着非常重要的沟通作用，如果不能对其进行有效激励，则可能导致研发效率下降或关键人才流失，使得技术并购失败。

（四）其它影响因素

以上三个对技术并购绩效的影响因素都是从国内外实证研究的文献中总结出来的，其特点是可量化。而其它的影响因素是从案例分析、问卷调查等方式中总结出来的，其特点是难于量化，只能进行定性分析。

王宛秋（2011）以文献、案例分析为基础，结合问卷调查，得出技术并购协同效应受以下因素的共同影响和交互影响：主并方和被并方的文化融合程度、并购后企业的技术再投入、发现技术进步速度、获取技术的工艺可行性、获取技术的创新程度、主并企业的知识管理水平等。杨军敏等（2011）借助解释结构模型对影响技术并购绩效的风险因素进行分析，结果表明：决定技术并购成败的基本风险因素是目标企业与主并企业的相对规模，决定技术并购成败的直接风险因素包括技术整合能力、技术人员留任率等。

四、文献评述与研究展望

对于企业技术并购绩效的研究，国外起步较早，形成了丰硕的研究成果，国内最近十几年才涉足这一领域，但也取得了较大的进展。根据各自的研究成果，部分学者认为技术并购对企业绩效有积极作用;部分学者认为技术并购对企业绩效没有积极作用。这两张截然相反的观点可能是由于研究对象不同、绩效衡量标准不同、具体情况不同等原因所导致的。另外一部分学者则基于并购绩效的影响因素，对技术并购进行分类或将影响因素量化，更具体、细化地进行实证研究，得出了较为一致的结论。

对该领域未来研究的展望，主要包括以下两个方面：一、目前尚没有一个完整的技术并购理论框架，用以指导技术并购实践和学术研究。理论框架对于某一领域的研究来说具有重要的指导作用，目前技术并购的理论研究还处于不成熟的阶段，提出一个完整的理论框架是一个迫切的任务。二、缺乏一个标准较为统一的评估系统来对技术并购绩效进行评价，不同的研究使用不同的标准，可能出现相反的结论。标准统一的评价系统能应能对所有技术并购案例进行评价，且能得出一致的结论，这也是未来的一个研究方向。

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国内外企业并购理论研究篇4

摘要：并购已成为企业对外扩张，优化资源配置，达到规模效应的重要手段。随着并购理论的发展，国内外学术界对并购问题的研究也越来越丰富，其中围绕并购绩效展开的讨论一直热度不减。并购绩效是评价企业并购成败的重要准则，对其进行研究可以帮助企业更好地规划发展。本文总结了国外并购绩效实证研究的主要结论和近期成果， 重点描述国内研究的方法和特点，并提出了研究展望。

关键词 ：上市公司；并购绩效；研究方法

自20 世纪起，并购已成为企业对外扩张，优化资源配置，达到规模效应的重要手段。我国学者在并购绩效的研究方法上大多采用事件研究法、会计研究法以及个案研究法，也有一些学者尝试使用其他方法考察上市并购绩效，值得关注。并购是企业外部扩张的重要形式，而绩效则是评价企业并购成功与否的重要标准，对并购绩效的研究一直是学术界较为关注的热点。本文旨在对国内外上市公司并购绩效研究方法进行梳理，总结经验，发现问题，以期为进一步的研究提供方向。

在这个改革的时代，国有和民营企业更多地倾向于用并购重组的方式发挥优势，抑制弊端。国有企业之间、民营企业之间、国有企业和民营企业之间，只有找到真正适合并能提高企业绩效的方式，才能发挥市场的优势，共创双赢的局面。

当然，企业所面临的不仅仅是国内的竞争，还有来自整个世界的白热化的竞争，各国政府为了加强本国企业的竞争力，纷纷放松了对垄断的管制，跨国的并购活动风起云涌。不可否认地是我国的企业并购与世界上成熟的经济体相比，在理论和实践上都显得浮躁和稚嫩。所以在此时，无论是企业还是学术界都需要冷静思考。不管是从经济理论还是从现实需求的角度，研究企业的并购行为及其带来的绩效都具有非常重要的战略地位和意义。

一、国内外企业并购绩效研究方法

1.股票市场事件研究法

股票市场事件研究法是由Fama、Fisher 等人在1969年提出的。选择并购公告前后某个短期时间段（如-1天、+1天），用超额累计收益率（CAR）来测量并购事件对股票市场价格波动的影响。Ma？Jianyu、Pagan Jose 和Chu Yun 以2000-2005年发生在包括中国在内的十个亚洲新兴国家的1477 起并购重组事件为样本，计算出主并公司股东的超额累计收益率平均值为1.28%。

宋希亮、张秋生、初宜红选择1998-2007 年间发生并购活动的样本公司进行研究，发现短期内主并公司股东可获得超额累计收益，但收益不显著。陈涛、李善民、周昌仕以2006-2008年569个股改后的并购公司为样本，得出与王江石、贺铟璇等相同的结论。

总结国内外股市事件，发现被收购公司普遍获得显著正收益， 多数收购公司或者收益不大或者遭受损失，两公司加总即使是有正的收益也不显著。

2.大规模会计数据分析研究法

大规模会计数据分析研究法主要是对企业并购绩效的中长期评价。利用并购事件发生前后年度的财务报表数据和会计信息测算出评价企业经营业绩的综合指标，对比考察并购事件对公司绩效的影响。MarkLi 和Sirower 选取1979-1984年间302起并购事件样本，将股东回报率作为评价指标进行实证研究，结果表明：市场对企业并购的反应并不明显。

朱宝宪和王怡凯选择1998年沪深两市公司控股权转让并购效果为检验目标，指出主动被收购的公司业绩差，被动被收购的公司业绩好；该年多数并购属战略性并购， 即不是市场投机行为；不同类型并购效果不同。邢天才、贺铟璇研究了2004-2007年间的319起并购事件，发现长期来看，主并公司的经营业绩不会因为并购活动而提升。

纵观国内外学者的研究结果，并购活动可以改善目标公司的经营绩效，而主并公司的经营绩效还存在不确定性，对整体经营绩效的研究结论较少。

3.案例研究法

案例研究法（又称临床诊断研究法）是对单一并购案例的绩效变化过程进行深入观察分析，以确定并购事件的影响。Ruback对1981年杜邦公司收购康菲石油公司的研究表明，康菲的股东财富增加了32亿美元，而杜邦的股东财富减少了8亿美元。Lys＆Vincent 对AT&T 公司收购NCR公司的案例进行深入研究发现，由于AT&T的管理者过度自信等问题导致公司股东财富减少。

国内学术界从2000年开始采用个案研究法对我国的并购交易事件进行实证分析。李福来对2004年百联集团收购华联商厦等五家上市公司事件进行研究。结果显示并购是有利于集团发展的，是有效的。

4.其他方法

并购绩效评价也不断出现新的研究方法，例如包络分析法（DEA）、平衡计分法、专家评估方法等。Ehsan和Feroz运用DEA法对上市公司在并购前后十年之间的绩效变化进行了考察，多数公司在并购重组后绩效得到了提高。李心丹等运用DEA法对1998年发生并购事件的上市公司进行绩效考察，发现样本公司的经营业绩在并购当年明显提升，且随着时间的延长始终保持稳步上升的趋势。刘小兵、廖运凤选取了19 家外资并购样本，通过DEA法进行分析后得出：目标公司在并购前存在业绩下滑趋势，并购后一年绩效达到最低，随后继续上升。

二、研究方法评述

从上述学者们的研究结果来看，采用不同并购绩效评价方法，结论往往不同，研究方法在一定程度上影响着并购绩效研究结果。运用事件研究法对并购绩效进行研究的理论框架较为完善，操作成本低，理论上股价是预期未来现金流的现值，可直接据此度量投资者的价值增值。但是事件研究法的前提是资本市场的强势有效性，即投资者能够比较准确地预测未来现金流量和风险变化。我国资本市场建立较晚，尚未达到弱式有效，市场操纵、内幕交易和其他影响因素的存在会大大降低研究结果的准确性。会计研究法的优势是：清晰简单，不涉及复杂的理论模型，不存在资本市场强势有效的前提，且报表数据公开易获取，采用包含多项财务指标的财务体系进行分析还可合理规避利润操纵。缺点是财务数据并不能完全反映并购事件对公司绩效的影响，且财务数据都是历史的，对业绩的预测性不强。尽管如此，用财务数据对上市公司进行研究还是很有意义的。长期来看，上市公司财务数据能很大程度地体现并购绩效。个案研究法是对单个案例的探析，具有客观具体深入的特点，研究效果比较好。但是不同行业不同公司的具体情况不同，其研究结果缺乏演绎性，只能为相同类型的公司提供参考意见，因此该方法不常运用于实证研究。

三、总结与展望

国内关于并购绩效的研究尚未形成一套系统的理论框架，研究方法大多借鉴国外已有的研究。然而各国体制不同，研究方法的选择上存在很多需要考虑的因素，有待发展的方向如下：

1.研究样本选择

目前学术界研究的并购活动是将股权转让、吸收合并、要约收购、债务重组、资产收购等广义的并购类型全部纳入其中，在此基础上得出的并购绩效的结论过于宽泛，缺乏单独重点的深入分析。现有研究在选择比较样本时没有考虑到企业外部环境、行业特征等对绩效的影响，即使是选择了同行业具有相似特征的企业作为比较基准，仍然存在非并购因素对比较基准的影响。研究样本的选择需谨慎严密，否则并购绩效的研究结论会没有说服力，可能出现错误的结论。

2.绩效评价视野

企业并购活动不仅会对参与并购的主并公司和目标公司产生影响，对证券市场、整个行业以及社会绩效都会产生一定的作用。现有研究大多局限于研究并购活动对企业自身发展的影响，缺乏多视角、更广泛的研究。

参考文献

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国内外企业并购理论研究篇5

关键词：海外并购并购绩效一、引言

美国著名的经济学家乔治·丁·斯蒂格勒曾说过：“没有一个美国公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而发展起来的。几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的。”随着中国加入WTO，中国企业掀起了一浪高过一浪的跨国并购浪潮。2011年联合国贸易发展组织公布的数字显示，2010年全年中国对外投资首次超过日本，达到创纪录的680亿美元，位居世界第五。根据麦肯锡（2008）的分析中国企业的跨国并购失败率达到70%，其并购的目的，比如获取资源、获取先进技术等大多都未能实现。如何使中国企业在海外并购中取得好的绩效是亟待解决的问题。本文主要从跨国并购绩效的方面进行综述。

二、文献综述

并购经济绩效，指的是企业在从事并购活动收到的收益。海外并购经济绩效属于并购绩效的一种，本文指中国企业在进行海外并购活动时获得的收益。

（一）跨国并购绩效国外的研究

国际上对跨国并购绩效的研究大部分集中在运用事件法研究发达国家并购的短期绩效上，最近一些学者也开始关注长期绩效的研究。

曾在1977年，剑桥大学Meeks教授已经收集了1964年到1972年期间，英国历史上发生的233个并购案例，发现并购企业的ROE是明显下降的，Meeks将企业并购称做为“令人失望的联姻”

Lubatkin Chatterjee（1987）提出公司的绩效随着多元化程度的提高先增加，然后再减少，初期的正向相关是由于业务单元之间的协同效应；后期的反向相关又是由于协同效应的减弱与资金成本的提高而带来财务风险的不断提高提高造成的。

Doukas和Travlos（1988）检验了美国公司并购外国企业对美国企业股东财富的影响，发现美国企业并没有从中获得利益。其他的研究也发现美国企业没有获得显著为正的累计超额收益（A.Fatemi，E.P.Furtado，1998；Markides，Ittner，1994）或者获得了负的累计超额收益（Datta，Puia，1995）。

Oyon（1998）对美国在加拿大、英国与欧洲大陆的企业并购研究发现，美国在加拿大和英国的并购没有为股东创造一定的财富，而在欧洲大陆却有明显为正的累计超额收益。造成这种结果不是因为加拿大、英国市场比欧洲大陆市场竞争更为激烈，也不是因为国家政府结构的不同，而是美国公司在这些国家输出的无形资产的不同，美国公司在欧洲大陆输出的无形资产能够更好的被利用。

Harris&Ravenscraft（1991）检验了外国企业并购美国企业对美国股东财富造成的影响，发现美国企业获得了累计超额收益，并且大于国内并购的目标企业的收益。

一些学者对跨国并购和国内并购也做了比较。Harris和Ravenscraft（1991）认为市场对跨国并购的反应比国内并购的反应要好；Shaked，Michel和McClain（1991）的结论也是如此；然而对于不同行业来说就不一定如此（Dewenter，1995）。当然也有证据表明海外并购要比国内并购面临更多的挑战，比如外国公司要付出更多的溢价，这会占去更多的累计超额收益（Harris，Ravenscraft，1991）。

R.A.Chatterjee（2004）比较了英国企业并购英国企业、美国企业和欧洲大陆的企业对英国并购企业的影响，并发现：在各种显著水平上显示英国并购企业都有负的累计超额收益，而且并购英国公司要比并购美国公司的绩效好，并购美国公司要比并购欧洲公司好。

（二）跨国并购绩效国内的研究

相对于国外的研究，国内的研究显得相对苍白，比较有影响的是叶建木、邓然明的《跨国并购的驱动轮模型研究》（2003），从对外直接投资理论和并购理论建立了一种全新的并购动因理论模型，该模型也被后来的研究人员广为引用。

原红旗、吴星宇（1998）以截面数据为样本，研究了并购公司主要的财务指标变化情况，发现并购当年，公司的资产负债率明显下降，但是每股收益、净资产收益率以及投资收益率均有不同程度的提高。

另外，也有一些学者运用反常收益法对并购绩效进行实证研究。其中有余光和杨荣研究了深、沪两市1993至1995年的一些并购案例后得出，目标企业股东可以在并购中获得正的累积异常收益，而收购方公司股东则难以在并购中获得利益。朱宝宪则对影响协同效应实现的并购溢价进行了相关的实证研究，研究结果表明：出价过高是企业并购难以实现预期协同效应的关键因素。

一些国内学者对外资并购也做了相应的研究。王卫铭（2004）研究发现外资并购国内上市公司使国内企业有显著大于零的累计超额收益。李治（2004）将两种并购——国内并购和外资并购——做了相关的比较分析，并发现外资并购要比国内并购的市场反应要好。

三、对跨国并购绩效文献的评价

总的来说，现在国际上研究国内的并购绩效已经比较成熟，而且逐渐转向绩效影响因素的相关研究，然而国内研究跨国并购绩效的还不是很多，更多还是停留在国内并购重组以及外资并购，也许这一方面跟我们国家改革开放的政策相对比较关注引进外资有影响，另一方面是发展中国家普遍存在情形。另外，国际上对跨国并购绩效研究相对而言大部分集中在运用事件法研究发达国家对外并购的短期绩效，这是因为国外的资本市场相对比较成熟，能够满足事件法所需要的相关条件，但反观国内的相关情况，我们处于一个新兴的市场，此时大规模的运用事件法来检验相对不成熟的资本市场反应可能为时过早。最后在数量上以发展中国家为研究对象的跨国并购的绩效研究还比较少见，这也许源于我国海外并购起步相对比较晚，可获取的数据很有限，国外并购研究很少涉及，但是随着中国海外并购历史的延长和并购事件的不断增加，这方面的研究应该愈来愈多且越趋于成熟。（作者单位：江西财经大学）

参考文献

[1]原红旗、吴星宇，资产重组对财务业绩影响的实证研究[J].上海证券报，1998，（8）

国内外企业并购理论研究篇6

关键词：并购；定价；估值；合理性；比较

中图分类号：F74文献标识码：Adoi：10.19311/ki.16723198.2016.14.014

1绪论

企业并购自上世纪90年代末期以来逐渐成为市场经济大环境中最为引人注目的经济行为。在我国，并购与重组受到了企业和政府热情的关注和积极的实践，希望并购成为实现扩张和摆脱困境的有效途径。并购的产生和快速发展对整个社会资源的优化配置、社会经济结构的调整、中国企业在国际市场中的竞争实力的增强产生极为深远的影响。通过企业并购行为可以实现公司的扩张、调整所有权和控制权的转移、进而达到规模经济。

通观我国和世界各国各地区的企业并购案例，发现我国和其他国家的企业并购在定价问题上存在着显著差异。本论文拟通过对我国和世界各国各地区的企业并购定价案例进行研究。借鉴国外比较完善的定价方法，并对我国企业并购定价的缺陷提出合理建议。

2国内外相关研究文献综述

2.1国内相关研究文献综述

而随着市场经济体制的不断完善，我国的企业并购也逐渐向市场行为过渡，并购活动日趋频繁，并购竞争也更加激烈。随之，并购定价中的许多问题也就显现出来了，对此许多学者都进行了各个方面的研究，其中，比较有代表性的为以下几种：

（1）胡丽、李松、王友群（2005）认为传统的DCF方法不能对企业管理者在经营投资中的延迟、扩大、转换、收缩以及放弃投资等这些灵活性进行定价，因而忽略了经营灵活性的价值。他们提出，企业总价值应当包括传统的DCF方法计算出来的不考虑进一步投资时的传统净现值，以及考虑进一步投资的实物期权价值；而且这一实物期权价值可以利用期权定价的布莱克-舒尔斯（B-S）公式计算得出，这样计算的结果才是完整的企业价值。

（2）吕卿楠和崔健在他们所写的《实物期权理论在企业并钩定价中的应用》提出，企业价值可以划分为现实资产价值和期权价值两部分。前者可以运用传统的企业价值评估方法进行评估，后者则对企业拥有的期权进行识别和评估，两者之和即为企业价值。通过引进期权理论对传统方法进行改进，可以得出并购特征和企业经营灵活性的并购企业的出价范围，为并购中时目标企业定价提供了一种思路和方法。

2.2国外相关研究文献综述

国外对并购的研究历史远长于我国，并购定价的方法体系比较完整，各种方法的适用条件与估值方法都比较成熟，对我国企业并购定价有重要借鉴意义。

收益现值法是西方国家定价的基本方法，维斯顿在他的著作中运用统计分析的方法分析了公司并购对生产集中的影响，提出了公司价值的四种模型，分别对零增长、固定增长、超常增长紧随零增长和超常增长紧随固定增长进行了建模研究，被称为维斯顿模型。

威廉姆・西蒙提出兼并的加成定价法，他研究了从1975到1991年之间上市目标公司收购中溢价和公告前股价上涨之间的关系，从而证明竞标前公司股价上涨和公告之后股价的上涨通常没有相互关系。他们之间几乎没有替代关系，涨幅是对投标商的附加费用。这一发现对于估计内线交易的成本有重要意义。它也增加了关于公共资金市场中信息在私人的收购谈判中的作用。

2.3国内外相关研究存在的缺陷

尽管国内外关于并购定价的研究很多，但仍然存在一些缺陷，目前，国际通用的企业价值评估方法有收益法、市场法、成本法和期权法（较少采用）。这些评估方法看起来很合理但我们观察到，绝大多数情况下实际交易价格都要高于按上述评估方法计算出来的价值，说明企业还有上述方法未计算在内的潜在价值。

由于潜在价值的存在，上述企业价值评估方法适用于非经营投资者，而不适用于经营投资者，这种缺陷首先会影响企业产权（尤其是国企产权）的合理定价和外部投资者的经营策略，进而会影响外资的功能，其在一定的政策环境下会导致恶意收购的大量发生，从而破坏良好的竞争秩序并危害当地的经济。而在这方面，还没有形成系统的理论研究成果。

3中外企业并购定价的比较分析

3.1中国国内企业并购国内企业的定价分析

（1）我们选取1998年以来中国上市公司之间的并购作为样本，对其交易单价和并购当天的股价进行成对样本检验，检验结果如表1～表3。

从表中可以看出，随着时间的推移，交易单价和股价之间的差异性在减少，尽管差异性还是比较大。

3.2国外企业并购国外企业的定价分析

同样，我们对所搜集到的国外上市公司并购的交易单价及其公司估价进行成对样本检验，检验结果如表7～表9。

3.3中外企业并购定价的比较分析

以上分析表明，我国企业并购定价与国外相比存在巨大差距，而造成这种差距的原因主要有以下几种：

（1）政府行政干预过多，政府行为取代企业行为。

从我国开始出现企业并购行为以来，政府就在里面充当重要的角色。从最初的国有企业划拨，到后来的为了国家宏观调控强行“拉郎配”，直到现在还存在政府为了自身利益而主导的并购案例。政府在主导并购时，并不会像国外企业一样做充分的前期调查、价值评估，而仅仅依靠账面价值等，这就造成了我国企业并购定价非常不合理。

（2）评估方法使用不当。

从下面的表格中我们可以发现，我国企业并购价值评估主要采用重置成本法，大约占45%，而其他评估方法中，收益现值法出现了四次，占到了样本数的20%，在我国并购交易中使用面还不多。账面价值法和市场比较法使用较少。由于资料所限和样本数较少，反映的结果不一定全面准确，但也能说明问题的基本情况。其实，纵观我国二十余年来的评估实践中，无论是并购活动中企业整体价值评估还是一般单项资产评估，重置成本法（包括单项资产加总和重置成本法）一直作为主要方法使用，其他方法仅作为辅助方法使用。

而重置成本法有其自身难以克服的缺陷，它估测企业公平市场价值的角度和途径应该说是间接的，虽然在理想状态下，企业资产的重置费用与企业的市场价值是可以重合的。但一般情况下，企业资产的重置费用只是企业市场价值的一部分。

与我国不同的是，国外主要采用收益现值法，从形式上看，收益现值法似乎并不是一种估测企业公平市场价值的直接方法，但是收益现值法是从决定企业公平市场价值的基本要素―企业的预期收益的角度“将利求本”，企业今天的投资经营是建立在对未来的前景预测的基础上的，因此，收益现值法符合市场经济条件下的价值观念，也是评估企业价值的一种直接方法。因此，国外并购定价方面比我国合理得多。

表10我国企业并购价值评估方法调查

估价办法样本数百分比重置成本法945%账面价值法210%市场比较法15%收益现值法420%方法未知420%3.4对无形资产的评估重视不够

在企业并购过程中，许多企业往往只注重有形资产的评估，而忽视无形资产的评估，特别是忽视账外无形资产如商标权、专利权、进出口许可证或特种经营权等的评估。在我国企业并购发展初期，由于企业并购行为不规范，行政法规不完善，国有企业之间通常是按照账面价值进行划拨完成并购，无须进行资产评估或企业价值评估，对无形资产更视而不见，甚至产权已发生转移，但企业免费使用的国家土地却没有按国家有关规定办

4规范企业并购定价的政策建议

4.1避免行政干预，保证并购定价的客观性

我国企业并购存在很多问题，政府行政干预过多，政府行为取代企业行为。政府从自身利益出发，为达到一定政治、经济目的，往往采取行政手段强行将一些严重亏损企业甚至是资不抵债的企业“搭配”给优势企业，使原来的优势企业背上沉重负担，这既不利于企业的发展和企业之间的公平竞争，又不利于生产要素的自由流动和产权转让市场的发展。

因此我们应该明确政府的责任，完善信息披露制度，推动上市公司制度的并购活动规范化进行，避免过多的行政干预，留给市场更多的空间才能形成合理的定价体系。除此之外政府更应该提高监管水平，简化审批程序，提高审批效率，防止内部交易。

4.2重视企业价值，选择正确的定价方法

我国企业并购定价过分倚重被并企业财务报表而忽视事前调查。财务报表对被并企业财务报表固有缺陷认识不够：如它不能及时、充分、全面披露所有重大的信息，从而使得在并购定价时对一些重大事项未能予以考虑，影响了定价的准确性。我国企业并购定价主要依据净